Kapitalmarktausblick:
Schwierig – bevor es besser wird

Die Lage an den Kapitalmärkten dürfte zunächst schwierig bleiben, bevor eine Besserung eintritt. Bei Schlüsselfaktoren wie Inflation, Wachstum, Geldpolitik und Marktliquidität besteht hohe Unsicherheit. Die bislang robuste Konjunktur, die gute Ertragslage der Unternehmen und die Fiskalpolitik sind aber unterstützende Faktoren. Dies spricht für bessere Anlageaussichten gegen Jahresende.

Andreas Köster

 

Ein Beitrag von Andreas Köster,

Segmentleiter Portfoliomanagement, Union Investment

Das Kapitalmarktjahr 2022 markiert in mehrfacher Hinsicht eine Zeitenwende. Die Corona-Pandemie hat bestehende Trends beschleunigt, andere abgebrochen und wieder andere ausgelöst. Zudem legt die Inflation kräftig zu und mit ihr steigen die Zinsen. Der russische Einmarsch in die Ukraine erfordert außerdem eine Neubewertung politischer Risiken. Dieser dreifache Richtungswechsel führt zu einer Neukalibrierung des Kapitalmarktumfeldes. Das alte „Vor-Corona-Gleichgewicht“ mit niedriger Inflation, ultralockerer Geldpolitik und geringer geopolitischer Risikoprämie trägt nicht mehr. Derzeit befinden wir uns im Übergang in ein neues Post-Corona-Gleichgewicht, von dem bislang nur Umrisse wie höhere Inflationsniveaus oder eine Rückkehr des Großmachtwettbewerbs auf die internationale Bühne erkennbar sind. Diese Übergangshase ist mit hoher Unsicherheit verbunden. Das lastet aktuell auf den Kapitalmärkten und der Konjunktur.

Hohe Unsicherheit bei Inflation, Wachstum, Geldpolitik und Marktliquidität

Aus Investorensicht sind vier Kernpunkte entscheidend für den weiteren Verlauf des Börsenjahres: Inflation, Wachstum, Geldpolitik und Marktliquidität. Bei diesen Themen herrscht aktuell große Unklarheit – und solange das so bleibt, werden die Kurse kaum steigen. In den ersten Monaten des Jahres waren vor allem Inflationssorgen prägend für die Kapitalmärkte. Der Inflationsdruck hat sich verstetigt und verbreitert, sodass wir eine Rückkehr zu den Vor-Corona-Niveaus so schnell nicht wieder sehen werden. Allerdings dürfte beginnend in den USA die Teuerung im Jahresverlauf zurückgehen. Viele realwirtschaftliche Verspannungen werden sich lösen, von Lieferketten bis zu überdimensionierter Güternachfrage. Die Inflation dürfte daher in den USA als auch später in Europa langsam, aber stetig sinken. Das nimmt Druck von der Geldpolitik, den Bogen nicht zu überspannen, was in der Vergangenheit leider am Ende zu oft der Fall war. Für das Gesamtjahr 2022 sehen die Prognosen von Union Investment einen Anstieg der Verbraucherpreise um 8,0 Prozent vor, während der Wert im Euroraum bei 7,6 Prozent liegen dürfte. Ein deutlicher Rückgang ist demnach erst im Jahr 2023 zu sehen, wo sich die Inflation in beiden Volkswirtschaften etwa halbieren dürfte.

Am Höhepunkt: Leichter Sinkflug im weiteren Jahresverlauf erwartet

Inflationsanstieg noch bis in den Sommer

Inflationsanstieg noch bis in den Sommer
Quelle: Bloomberg, Union Investment; Stand: 20. Juni 2022.

Langsamer, aber stetiger Inflationsrückgang erwartet

Der nur langsame Rückgang der Teuerung bleibt weiter eine Quelle der Unsicherheit. Entscheidend ist, ob die Notenbanken die Inflation in den Griff bekommen – oder über das angekündigte Maß hinaus straffen müssen. Eine weitere Voraussetzung dafür ist eine deutliche Entspannung in der Realwirtschaft. Andernfalls bestünde die Gefahr, dass die Währungshüter im Kampf gegen die Inflation eine Rezession auslösen. Diese Sorge wird uns mindestens über den Sommer begleiten. Eng wird es dabei im Euroraum, da wir uns aufs Gesamtjahr bereits nahe der Stagnation befinden. Für die USA ist mehr Optimismus angebracht – damit verringert sich das Risiko eines weltweiten Wirtschaftsabschwungs.

Konkret dürfte in den Vereinigten Staaten die Geldpolitik der US-Notenbank Federal Reserve (Fed) früher und etwas stärker restriktiv werden als bisher erwartet und der Leitzins weiter deutlich erhöht werden. Die Straffungsmaßnahmen der Fed sind gut kommuniziert und daher am Markt bereits weitgehend verarbeitet. Daher dürfte nur noch geringer Aufwärtsdruck auf die US-Zinsen ausgehen, und US-Treasuries mit zehnjähriger Laufzeit sollten ein Renditeniveau von rund 3,2 Prozent zum Jahresende erreichen. Anders stellt sich die Situation bei der Europäischen Zentralbank (EZB) dar. Der geldpolitische Schwenk der EZB steht erst noch bevor. Insbesondere rund um die Juli-Sitzung kann es an den europäischen Anleihemärkten turbulent werden, und weitere Renditeanstiege im Euroraum, insbesondere im kurzlaufenden Bereich, sind möglich, während bei Anleihen mit zehnjähriger Laufzeit nur noch geringe Steigerungen wahrscheinlich sind.

Beruhigung nach dem Sturm: Der Großteil des Renditeanstiegs ist vorbei 

US-Rentenmarkt: Zinswende gepreist ​

US-Rentenmarkt: Zinswende gepreist ​
Quelle: Bloomberg, Refinitiv, Union Investment; Stand: 20. Juni 2022.​

Konjunktur im Stresstest – Wachstum verliert an Dynamik

In der Kombination von hartnäckig hoher Inflation, anhaltenden Angebotsproblemen und zu starker Straffung der Geldpolitik liegt das größte Risiko für die Konjunktur. Daher haben Wachstumssorgen die Inflationsthematik als dominanten Markttreiber zurecht abgelöst, denn das Risiko für ein Abrutschen der Weltwirtschaft in die Rezession ist deutlich gestiegen. Allerdings erwarten wir, dass den Notenbanken die Gratwanderung zwischen Inflationsbekämpfung und Konjunkturschutz gelingt. Auch aus China sind positive Impulse durch eine erfolgreichere Corona-Bekämpfung mit schnellen, harten und zielführenden Lockdowns sowie zusätzlichen Hilfen durch Geld- und Fiskalpolitik zu erwarten. Der US-Konsum zählt ebenfalls zu den Konjunkturstützen. Die US-Haushalte haben in der Pandemie hohe Rücklagen gebildet, profitieren über steigende Einkommen vom boomenden Arbeitsmarkt und befinden sich daher in einer sehr guten Finanzsituation. Das schützt den Konsum vor einem scharfen, inflationsausgelösten Einbruch. Trotz der Belastungen aus steigenden Preisen und strafferer Geldpolitik erwarten wir für die US-Wirtschaft ein Wachstum von 2,2 Prozent für 2022.

Weniger Zuversicht ist für den Euroraum angezeigt, der stärker unter den Folgen des Ukraine-Krieges leidet. Der Krieg in der Ukraine dürfte sich noch etliche Monate hinziehen. Damit ist auch keine deutliche Entspannung bei hohen Rohstoffpreisen oder den Problemen mit Lieferketten in die Ukraine absehbar. Hinzu kommt aktuell noch die schwache Exportnachfrage aus China. Das Wachstum im Euroraum ist zum Erliegen gekommen. In der zweiten Jahreshälfte ist eine moderate Erholung zu erwarten. Insgesamt dürfte übers Jahr ein Wachstum von 2,3 Prozent realistisch sein, in Deutschland von lediglich 1,3 Prozent. Sollte es zu einem Stopp der Lieferungen von russischem Erdgas kommen, so wäre eine Rezession wohl unvermeidlich.

Konjunktur im Stresstest: Reales Wachstum verliert an Dynamik

Prognostizierte Veränderung des realen BIP gegenüber Vorjahr

Prognostizierte Veränderung des realen BIP gegenüber Vorjahr
Quelle: Union Investment; Stand: 20. Juni 2022.

Mehr Klarheit bei Schlüsselfaktoren, bessere Anlageaussichten im Jahresverlauf

In den kommenden Monaten dürfte das Kapitalmarktumfeld daher von einer Mischung aus hohen Inflationsraten, Spekulationen um den Kurs der Zentralbanken und Wachstumssorgen geprägt sein. In dieser Phase werden es chancenorientierte Anlagen schwer haben. Zudem könnte diese Kombination dazu führen, dass eine vorübergehend schwache Marktliquidität und risikomanagementbedingte Portfolioanpassungen großer Investoren möglicherweise die Lage zusätzlich erschweren. An den Kapitalmärkten ist vorübergehend Vorsicht geboten. Allerdings erwarten wir eine Verbesserung im Jahresverlauf. Wir werden in den nächsten Monaten mehr Klarheit haben.

Vor diesem Hintergrund setzen wir auf hohe Aktivität, relative Positionen und sorgfältige Titelselektion. Das schwankungsanfällige, fragile Umfeld erfordert häufigere und kurzfristiger angelegte Investitionsentscheidungen als in ruhigeren Marktphasen. Zudem spricht viel dafür, innerhalb einzelner Anlageklassen die Attraktivitätsunterschiede verschiedener Subsegmente gegeneinander auszuspielen (relative Positionen bzw. „Pair Trades“), zum Beispiel durch eine stärkere Gewichtung von Substanz- gegenüber Wachstumswerten auf der Aktienseite. Insgesamt sind Aktien zwar kurzfristig belastet, langfristig aber weiter unverzichtbar. Trends wie die nachhaltige Transformation unserer Volkswirtschaften sind intakt und bieten nach wie vor Anlagechancen. In den derzeit wirkenden Marktkräften bietet sich die Möglichkeit für aktives Stock Picking. Die Ertragslage im Unternehmenssektor ist weiterhin gut – nur nicht überall. Firmen mit hoher Preissetzungsmacht sind etwa klar im Vorteil. Zudem sollten die Belastungsfaktoren im Jahresverlauf an Stärke verlieren und damit den Weg für erneute Kurszuwächse frei machen. Für den deutschen Leitindex DAX ist daher zum Jahresende ein Wert von 15.100 Punkte durchaus möglich.

Für Unternehmensanleihen haben sich die Marktaussichten zunächst verschlechtert, insbesondere im Euroraum. Bislang tritt die EZB noch als starker, wenig preissensitiver Käufer von Anleihen auf. Diese Unterstützung wird im Frühsommer auslaufen und Peripherie- und Unternehmensanleihen belasten. Für eine Verbesserung der Perspektiven ist mehr Klarheit bei den genannten Kernfragen notwendig.

Rohstoffe waren bislang eine der wenigen Anlageklassen, die seit Jahresanfang Zuwächse verzeichnen konnten. Ob diese Entwicklung in gleichem Maße anhält, ist fraglich. Ölprodukte dürften über den Sommer noch knapp bleiben, aber danach sollte sich die Lage durch neu hinzukommendes Angebot entspannen. Unsere Experten haben daher ein Preisziel von 92 US-Dollar je Barrel Rohöl der Nordseesorte Brent zum Jahresende errechnet. Deutlich aussichtsreicher sollten hingegen die Industriemetalle sein, die von einer Belebung der Konjunktur in China profitieren dürften.

Es liegen also schwierige Monate vor den Kapitalmärkten, in deren Verlauf mit Turbulenzen zu rechnen ist. Allerdings ist mit zunehmender Klarheit über die künftige Entwicklung bei Inflation, Geldpolitik und Wachstum auch wieder mehr Raum für Kurszuwächse bei chancenorientierten Assets zu erwarten. Kurzfristig sollte man auf der Hut sein. Mittelfristig nehmen die Chancen wieder zu, und die sollte man nicht verpassen. Und langfristig stehen die Börsen vor fundamentalen Richtungswechseln, die uns in ein stark verändertes Umfeld führen werden.

 

Stand aller Informationen, Erläuterungen und Darstellungen:
20. Juni 2022, soweit nicht anders angegeben.

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