Fundamentales Umfeld bleibt gut für Investment Grade Credits

In den vergangenen vier Monaten verzeichneten Unternehmensanleihen aus dem globalen Investment-Grade-Segment überwiegend deutliche Kursgewinne. Grund hierfür waren vor allem die jüngsten Notenbankentscheidungen. Insgesamt bleibt das Umfeld für die Assetklasse unterstützend.
Marc Herres

Ein Beitrag von

Marc Herres

Portfolio Management Fixed Income

Gruppenleiter Credits Non-Cyclical Industries

Die geldpolitische Wende der US-Notenbank Federal Reserve (Fed), die im Januar ihren bisherigen Zinserhöhungskurs beendete, war einer der Hauptgründe für die gute Entwicklung der Unternehmensanleihen. Hinzu kommt, dass die Europäische Zentralbank (EZB) angesichts schwacher Wachstumsdaten in der Eurozone an ihrer lockeren Geldpolitik festhält. Darüber hinaus profitieren Credits von der soliden fundamentalen Verfassung des Unternehmenssektors.

In Europa und den USA ist ein Großteil der Unternehmen nach wie vor gut aufgestellt. Zwar ist deren Verschuldung in den letzten Jahren tendenziell gestiegen, doch haben die Gewinne per saldo ebenfalls zugelegt. In Europa ist das Verhältnis von Nettoverschuldung und operativem Ergebnis (EBITDA) weitgehend stabil geblieben, während es bei US-Gesellschaften stieg. Die dortigen Firmen haben das günstige Zinsniveau genutzt, um eigene Aktien zurückzukaufen, Dividenden zu erhöhen oder Akquisitionen zu tätigen. Die US-Unternehmen nehmen die Möglichkeit von Aktienrückkäufen aktuell aktiver wahr als ihre Pendants in Europa. Dies liegt nicht zuletzt an steuerlichen Vorteilen. Mit der Verringerung des Eigenkapitals können die Firmen ihre Kapitalkosten reduzieren, da Fremdkapital günstiger ist als Eigenkapital. Zudem erhöht sich die Eigenkapitalrendite.

In Bezug auf die Neuemissionen zeigt sich, dass in Europa weit weniger Gesellschaften neue Anleihen ausgegeben haben, da sie generell vorsichtiger mit dem Thema Verschuldung umgehen. Vermutlich gab es auch weniger interessante Übernahmeziele, für die eine Schuldenaufnahme lohnend erschien. Zudem erinnern sich viele europäische Unternehmen noch schmerzhaft an die Jahre 2008/2009, als Firmen wie BMW oder Metro für ihre Anleihen Kupons von rund acht Prozent zahlen mussten.

Liquiditätsquote weiterhin hoch

Ein wichtiger Bewertungsfaktor für Unternehmensanleihen ist die Liquiditätsquote, also die Kassebestände (Cash und near-Cash), die zu den Fälligkeiten der nächsten zwölf Monate ins Verhältnis gesetzt werden. Mit einem Durchschnittswert von 2,0 sind die US-Unternehmen hier weiterhin gut aufgestellt, auch wenn in den Vereinigten Staaten ein vergleichsweise großer Teil der Firmen lediglich über ein BBB-Rating verfügt. Damit befinden sie sich im unteren Bereich des Investment-Grade-Segments. Aber laut einer Credit-Default-Studie der amerikanischen Ratingagentur Standard & Poor’s lagen die Zahlungsausfälle im BBB-Segment, die über die Anzahl von Unternehmensinsolvenzen innerhalb von zwölf Monaten berechnet werden, in den vergangenen vierzig Jahren stets unterhalb von einem Prozent, Krisenjahre wie 2008/2009 mit einbezogen.

Ausfallraten sind insgesamt auf sehr niedrigem Niveau

Ausfallraten: Investment Grade vs. Speculative Grade
Grafik zu Global Credits
Quelle: Standard & Poor’s Annual Global Corporate Default And Rating Transition Study 2018; Stand: 16. Mai 2019

Das Umfeld für Unternehmensanleihen bleibt unterstützend

In Bezug auf die Markttechnik bieten Corporate Bonds aus dem Investment-Grade-Bereich weiterhin Chancen, auch wenn die Zuwächse geringer ausfallen dürften. Positiv zu werten ist, dass wir uns nach den jüngsten Entscheidungen der Notenbanken noch für längere Zeit in einem globalen Niedrigzinsumfeld befinden werden. Damit bleibt das Renditeniveau also zunächst niedrig, was auch das Corporate-Segment unterstützen sollte.

Zwar hat sich die Konjunktur rund um den Globus etwas abgeschwächt, aber die Wachstumsraten bleiben nach wie vor positiv. Es gibt zurzeit keine Anzeichen für eine Rezession. Damit dürfte sich der nun schon seit fast zehn Jahren anhaltende Konjunkturzyklus fortsetzen, auch wenn wir uns in einer spätzyklischen Phase befinden. Dieses Umfeld ist günstig für Unternehmensanleihen, da sie sowohl von der Zins- als auch von der Wachstumsseite unterstützt werden. Solange die Rendite von Bundesanleihen um die Null-Prozent-Marke schwankt, das Wirtschaftswachstum aber weiter aufwärts tendiert, werden sich Investoren auf der Suche nach Rendite auch für höherverzinsliche Anlageklassen entscheiden.

Ein Risikofaktor bleibt die geopolitische Seite, wie die aktuelle Eskalation des Handelskonflikts zwischen den USA und China anschaulich beweist. In Europa bleiben die ungelöste Brexit-Thematik und die italienische Haushaltspolitik problematisch. Aus diesem Grund ist es wichtig, die Marktlage kontinuierlich zu beobachten und gegebenenfalls rasch zu reagieren.

Globale Credits gegenwärtig neutral gesehen

Da globale Unternehmensanleihen nicht in Euro notieren, müssen diese in institutionellen Portfolios in der Regel währungsgesichert werden. Zurzeit fallen die Absicherungskosten auf den US-Dollar aufgrund der großen Zinsdifferenz zwischen den beiden Währungsräumen jedoch so hoch aus, dass die höheren Renditen der US-Dollar-Papiere wieder vollständig neutralisiert werden. Aus diesem Grund nehmen wir gegenüber globalen Credits zurzeit eine neutrale Haltung ein.

 

Stand aller Informationen, Erläuterungen und Darstellungen:
16. Mai 2019, soweit nicht anders angegeben.