Emerging Markets: Zwischen Handelskonflikt und zunehmend restriktiver Geldpolitik

Stephan Hirschbrich

Stephan Hirschbrich trat Union Investment im Dezember 1995 als Portfoliomanager für Geldmarkt- und Rentenfonds bei. Er verantwortete den Bereich internationale Rentenfonds und Emerging Markets seit 2000, als Abteilungsleiter seit 2005. Seit Anfang 2013 ist er als Abteilungsleiter für den Bereich Rates verantwortlich.

Für viele Schwellenländer hat der Gegenwind zugenommen, entsprechend volatil entwickelten sich die Risikoprämien im bisherigen Jahresverlauf. Vieles scheint mittlerweile am Markt eingepreist. Wenngleich die Volatilität kurzfristig noch etwas anhalten könnte, ist die Anlageklasse durch die Gegenbewegung für langfristig orientierte Investoren wieder etwas attraktiver geworden.

Emerging Market (EM)-Anleihen und -Währungen bewegen sich im Jahr 2018 in einem herausfordernden Marktumfeld. Neben idiosynkratischen Länderthemen haben vor allem die steigenden Renditen in den USA im Zuge der sukzessiven Zinserhöhungen der US-Notenbank, der anziehende US-Dollar sowie der von Donald Trump losgetretene Handelskonflikt und die angedrohten und zum Teil auch umgesetzten Sanktionen gegen einzelne Staaten und Unternehmen belastet.

Rückschläge bei Emerging Markets sind nicht ungewöhnlich

JPM EMBI Global Diversified Index* (Seit 1. Januar 1999)
Rückschläge bei Emerging Markets sind nicht ungewöhnlich
*Total Return, in Euro; Quelle: Thomson Reuters Datastream, Union Investment; Stand: 17. Oktober 2018

Handelsstreitigkeiten belasten

Nach vorne gerichtet stellt die weitere Entwicklung der globalen Handelsstreitigkeiten einen nach wie vor großen Belastungsfaktor für die aufstrebenden Volkswirtschaften dar. Der Internationale Währungsfonds (IWF) hat auf seiner Jahrestagung die globale Wachstumsprognose für 2018 und 2019 bereits von 3,9 Prozent auf jeweils 3,7 Prozent gesenkt. Nach Ansicht des IWF werden die durch die Handelsstreitigkeiten verursachten Unsicherheiten zunehmend zum Wachstumshemmnis. Kaum ein Marktteilnehmer rechnet noch mit einer schnellen Entspannung des US-amerikanischen/chinesischen Handelsdisputs. Vielmehr setzt sich nach und nach die Überzeugung durch, dass im Hintergrund zu den angefachten Handelsstreitigkeiten ein breit angelegter Paradigmenwechsel in der US-Außenpolitik vollzogen wurde – und die USA eine strategische Konfrontation gegenüber China verfolgen.

Globale Geldpolitik wird sukzessive restriktiver

Auch die Normalisierung der Geldpolitik bleibt ein Risiko. Die US-Notenbank Fed bewegt sich auf ihrem Zinserhöhungspfad weiterhin auf Autopilot. Daraus lässt sich ableiten, dass die US-Renditen weiter graduell steigen werden – was auch eine Unterstützung für den US-Dollar mit sich bringt. Zudem gehen die Zentralbankbilanzen in den G4-Staaten tendenziell zurück – Anleiheankauf- und sonstige marktstützenden Programme laufen nach und nach aus, fällig gewordene Mittel werden nicht wieder angelegt. Im Ergebnis fällt ein wichtiger Unterstützungsfaktor für die Kapitalmärkte der Emerging Markets weg.

Länderspezifische Besonderheiten trüben Stimmung zusätzlich

Hinzu kommen länderspezifische Risiken. Die Türkei leidet unter einer hohen Auslandsverschuldung des Unternehmenssektors von über 300 Milliarden US-Dollar. Ein Drittel hiervon muss in den nächsten zwölf Monaten refinanziert werden. Die wirtschaftliche Lage des Landes dürfte sich auf Sicht noch weiter verschlechtern. Argentinien hat sich indes energisch gegen die Turbulenzen am Kapitalmarkt gestellt und die Zinsen massiv erhöht. Zudem hat das Land mit dem IWF ein Hilfspaket in Höhe von 57 Milliarden US-Dollar ausgehandelt (höchste Unterstützungszahlung für ein Schwellenland überhaupt), was die Refinanzierung bis Ende 2019 sichert. Zu einem Problem könnte aber die Wahl im Jahr 2019 werden. Die Regierung steht unter Druck, da Argentinien mit einer sehr hohen Inflation und entsprechend hohen Zinsen kämpft. Gleichzeitig bleibt die Reformagenda des Landes aufgrund der massiven Altlasten enorm lang. Argentiniens Wirtschaft dürfte – genauso wie die türkische – im kommenden Jahr zwar in eine Rezession abdriften. Nach der Korrektur im laufenden Jahr ist ein Großteil der erwarteten wirtschaftlichen Schwäche beider Länder aber bereits in den Kursen eingepreist.

Brasilianische Anleihen haben positiv auf die überraschend deutliche Mehrheit des rechtskonservativen Präsidentschaftskandidaten Bolsonaro im ersten Wahlgang reagiert. Fundamental ist das Land stabil aufgestellt – die Devisenreserven von mehr als 300 Milliarden US-Dollar bieten ein komfortables Sicherheitspolster. Gleichzeitig steht die Reformpolitik noch auf wackeligen Füßen. So muss eine Rentenreform durchgesetzt werden, unabhängig der verantwortlichen Regierung. Da solche Reformen immer auch mit Gesetzesänderungen verbunden sind, ist eine entsprechende Mehrheit im Parlament mindestens genauso entscheidend wie der Ausgang der Präsidentschaftswahlen.

Spreads nach Sommerhoch in Seitwärtsbewegung

Spreads nach Sommerhoch in Seitwärtsbewegung
Quelle: Bloomberg, Union Investment, JP Morgan. Stand: 15. Oktober 2018

Schwellenländer-Unternehmensanleihen mit vergleichsweise geringen Schwankungen

Unternehmenspapiere aus den Emerging Markets haben sich im laufenden Jahr bislang als die mit Abstand schwankungsärmste und defensivste Anlageklasse unter den Schwellenländer-Investments erwiesen. Mit Blick auf das Neuemissionsvolumen stammten rund 75 Prozent aus China und Korea, während Osteuropa und Lateinamerika nur vergleichsweise wenig neue Bonds platzierten. Gleichzeitig kam es vor allem in Osteuropa und Lateinamerika zu einer starken Anleiherückkauf-Aktivität. Mit einem Anstieg der Ausfallquoten bei EM-Unternehmensanleihen ist auf Sicht nicht zu rechnen, da eine nur moderate Schuldenaufnahme und die gute Ertragslage unterstützend wirken.

Ausblick: Schwellenländer fundamental gut aufgestellt

Anders als 2018 wird 2019 kein „Superwahljahr“ in den Schwellenländern (Ausnahmen: Argentinien, Indonesien), sodass mit vergleichsweise wenigen politischen Turbulenzen zu rechnen ist. Ausgenommen davon ist die handels- beziehungsweise geopolitische Auseinandersetzung zwischen den USA und China, bei der die Zeichen vorerst weiter auf Eskalation stehen. Die aufstrebenden Volkswirtschaften sollten auch 2019 vom moderaten globalen Wachstumstempo profitieren, wenngleich sich die Wachstumsdynamik im Vergleich zum Vorjahr angesichts der globalen Handelsstreitigkeiten und idiosynkratischer Länderthemen (vor allem Türkei, Argentinien) etwas abschwächen dürfte. Unterstützend dürfte auch die Erwartung steigender Rohstoffpreise wirken: Das Gros der Industriemetalle befindet sich im Marktdefizit, die Börsenlagerbestände sinken. Zeigen die chinesischen Investitionsmaßnahmen Wirkung, dürfte der Metallsektor profitieren – und mit ihm die rohstoffproduzierenden Schwellenländer. Die zunehmend restriktivere globale Geldpolitik sollte als Belastungsfaktor indes bestehen bleiben.

Der strukturelle Gegenwind dürfte die Volatilität in der Anlageklasse vorerst auf erhöhtem Niveau halten. Nach der Spreadausweitung im laufenden Jahr sind Schwellenländer-Anleihen – gerade im Vergleich zu anderen Renten-Anlageklassen – jedoch vergleichsweise günstig bewertet. Als Beimischung in einer strategischen Asset Allocation bieten sich langfristig orientierten Investoren auf dem aktuellen Kursniveau durchaus Einstiegsmöglichkeiten. Insgesamt sollte die Divergenz zwischen den einzelnen Schwellenländern aber weiter anhalten. Damit gewinnt die sorgfältige Länderanalyse für das Fondsmanagement noch stärker an Bedeutung.

 

Stand: 18. Oktober 2018