Union Investment Committee setzt auf ausgewählte Positionen

Marktumfeld bietet Chancen, aber Herausforderungen haben zugenommen

  • Wachstumsdynamik normalisiert sich, Diskussion um US-Tapering wird lauter
  • Risikofaktor Delta-Variante nur mit begrenzter Marktwirkung

  • UIC bleibt bei neutraler Risikoausrichtung (RoRo 3)

„RoRo“-Meter bleibt auf 3, Risikoausrichtung weiter neutral

RoRo-Meter bleibt auf 3

Auf seiner turnusmäßigen August-Sitzung hat das Union Investment Committee (UIC) seine neutrale Risikoausrichtung (RoRo 3) bekräftigt. Änderungen am Musterportfolio wurden nicht vorgenommen. Bereits zur Monatsmitte hatte das Gremium die zuvor bestehenden Übergewichtungen bei Aktien und Rohstoffen abgebaut. Damit hat das UIC das Musterportfolio im Vergleich zum letzten regulären Treffen Ende Juli etwas vorsichtiger aufgestellt.

Gründe für den Schritt waren eine abnehmende Wachstumsdynamik sowie die Ausbreitung der Delta-Variante des Corona-Virus. Gleichzeitig wird in den USA die Diskussion um ein Zurückfahren der Anleihekäufe (Tapering) durch die US-Notenbank Federal Reserve (Fed) lauter. Das UIC schätzt diese Punkte als vorübergehende Belastungsfaktoren ein. So erwartet das Gremium keine Rückkehr zu strikten Anti-Corona-Maßnahmen in den westlichen Volkswirtschaften. Das etwas nachlassende Wachstumstempo stellt nach Meinung der Experten eine Normalisierung, aber eben keine konjunkturelle Trendwende dar. Zudem bleibt die Gewinnsituation der Unternehmen gut. In Summe bietet das Marktumfeld damit zwar Chancen, aber die kurzfristigen Herausforderungen haben zugenommen. Das zweite Halbjahr dürfte von Selektion und Taktik geprägt sein.

Vor diesem Hintergrund weist das Musterportfolio nach wie vor eine Untergewichtung des Rentensegments auf, die aus sicheren Staatsanleihen herrührt. Hier rechnet das UIC mit steigenden Renditen. Aktien sind neutral gewichtet. Im Zuge der Neutralisierung des Übergewichts wurde dabei ein Pair Trade „Long Developed Markets versus Short Emerging Markets“ eingegangen, das UIC setzt also auf eine relativ bessere Entwicklung in den entwickelten Märkten gegenüber den Schwellenländern. Diese Erwartung fußt zum einen auf den Wachstumserwartungen, die sich vor allem in Asien zuletzt stärker eingetrübt haben. Zum anderen spielen aber auch Punkte wie die verschärften regulatorischen Maßnahmen der Pekinger Regierung – und die damit verbundenen Belastungen für chinesische Aktien – eine Rolle. Im Gegenzug wurde die Absolute Return-Position weiter ausgebaut, da dieser ein höheres Renditepotenzial beigemessen wird, als den sicheren Häfen im Anleihesegment und der Kasse.

Konjunktur, Wachstum, Inflation

Die Wachstumsdynamik hat sich zuletzt in vielen Weltregionen verlangsamt, wie auch die Union Investment-Frühindikatoren ULI, ELI und CLI signalisieren. In den USA verdeutlichen zudem leicht rückläufige Einzelhandelsumsätze, schwächere Daten vom Immobilienmarkt und ein eingetrübter Philly Fed-Index, dass die Wirtschaft an Momentum verliert. Auch in Europa lassen die jüngsten Frühindikatoren (wie der etwas schwächere Einkaufsmanagerindex) darauf schließen, dass die Erholung sich abschwächt. Eine Trendwende lässt sich daraus aber nicht ableiten. Die Datenpunkte zeigen vielmehr, dass der Expansionspfad abflacht – eine erwartbare Normalisierung nach einer Phase kräftigen Wachstums. Besonders stark wird dieser Effekt in China sichtbar, das nach Monaten der Ruhe auch wieder mit anziehenden Corona-Infektionen konfrontiert ist. Zudem hat der Kreditimpuls dort nachgelassen.

Inflationsseitig hat sich das Bild der vergangenen Monate zuletzt fortgesetzt: Basiseffekte, die Folgen des Re-Openings (inklusive pandemiebedingte Knappheiten) und – zumindest in den USA – die durch staatliche Hilfen angeschobene Nachfrage haben die Inflationsraten ansteigen lassen. Die Volkswirte von Union Investment gehen davon aus, dass es sich dabei überwiegend um vorübergehende Faktoren handelt. In der zweiten Jahreshälfte 2021 dürfte die Inflation zwar weiter auf erhöhten Niveaus verharren, bevor es dann in Richtung 2022 zu einer Beruhigung kommt. Entscheidendes Kriterium für eine dauerhaft anziehende Inflation wäre nach Einschätzung der Volkswirte das Entstehen einer ausgeprägten Lohn-Preis-Spirale. Dafür lassen sich derzeit aber keine Anzeichen ausmachen, wie zum Beispiel auch die Höhe der Tarifforderungen in aktuellen Arbeitskämpfen unterstreichen.

Geldpolitik: Fed mit ersten Schritten Richtung Tapering

Die Fed hat bei der letzten Sitzung des Offenmarktausschusses einen ersten, noch vorsichtigen Schritt in Richtung Tapering getan. Man habe, so Zentralbankchef Powell auf der Pressekonferenz im Anschluss, verschiedene Tapering-Szenarien diskutiert – ein deutlicher Hinweis auf die Pläne zur Rückführung der Anleihekäufe. Die zwei Wochen danach veröffentlichten Fed Minutes konkretisieren diese Absichten zusätzlich. Vermutlich werden die Ausführungen auf dem Notenbanktreffen in Jackson Hole Ende dieser Woche weitere Klarheit bringen. In Summe ist die Wahrscheinlichkeit, dass die US-Notenbank möglicherweise etwas früher als ursprünglich erwartet in den Tapering-Modus wechselt, zuletzt gestiegen. Das UIC rechnet um die Jahreswende 2021/2022 mit einer Verringerung der geldpolitischen Hilfen. Ein erster Zinsschritt der Fed sollte dann in der ersten Jahreshälfte 2023 folgen.

Für die Europäische Zentralbank (EZB) gilt es zunächst zu klären, ob sie das Notfallankaufprogramm (PEPP) über den März 2022 hinaus verlängert, um den Aufholprozess der Wirtschaft – und damit der Inflation – auf den Vor-Corona-Pfad abzusichern. Das UIC geht davon aus, dass die EZB auch nach dem möglichen Ende des PEPP im März 2022 noch länger Anleihen in größerem Umfang kaufen und die Euroraum-Wirtschaft unterstützen wird. Die Währungshüter wollen verhindern, dass sich die Finanzierungsbedingungen zu sehr, zu früh oder aus den falschen Gründen verschlechtern könnten. Die EZB betonte im Juli erneut, dass ein zeitweise moderates Überschießen der Inflation über die Zielmarke von zwei Prozent möglich sei. Dabei werde auch berücksichtigt, dass sich die Zinsen nahe der Untergrenze befinden. Ob die EZB auf ein Überschießen der Inflation proaktiv hinarbeiten oder dies lediglich billigend tolerieren wird, bleibt aber ein Punkt, an dem sich die Geister im Zentralbank-Rat scheiden. Ein Ende der Anleihe-Nettokäufe ist daher erst Ende 2023 zu erwarten und ein erster Zinsschritt vor 2024 unwahrscheinlich.

Globale Wirtschaftsdynamik normalisiert sich

  • Union Frühindikator (ULI)

    Normalisierte 3-Monatsveränderung

    Union Frühindikator (ULI)
    Quelle: Bloomberg, Refinitiv, Union Investment; Stand: 23. August 2021
  • China Frühindikator (CLI)

    Normalisierte 3-Monatsveränderung

    China Frühindikator (CLI)
    Quelle: Bloomberg, Refinitiv, Union Investment; Stand: 23. August 2021
  • Chinesischer Kreditimpuls

    Jeweils jährliche Veränderung
    12 M-Durchschnitt um 3 Monate versch.

    Chinesischer Kreditimpuls
    Quelle: Bloomberg, Refinitiv, Union Investment; Stand: 23. August 2021

Positionierung innerhalb der Asset-Klassen

Renten: Steigende Renditen bei sicheren Häfen erwartet

Trotz des jüngsten Rückgangs der Renditen in den sicheren Häfen sind die Faktoren für einen Renditeanstieg in den kommenden Monaten (gutes Wachstum, erhöhte Inflation, Tapering-Diskussion der Fed) weiter intakt. Das größte Risiko für dieses Bild bleibt die Ausbreitung der Delta-Variante des Corona-Virus und damit verbunden die Möglichkeit neuerlicher Lockdowns. In diesem Zusammenhang wurde die Renditeprognose zum Jahresende für zehnjährige Bundesanleihen auf -0,3 Prozent gesenkt. Auf die zuletzt schwächeren Wachstumsdaten reagierten sichere Staatsanleihen kaum noch, die nachlassende Konjunkturdynamik lastete aber auf den eher chancenorientierten Segmenten des Rentenmarktes, wo sich die Renditeaufschläge leicht ausweiteten. Für die kommenden Wochen hält das UIC dort die Chancen für begrenzt.

Aktien: Werte aus den Industrieländern präferiert

Trotz nachlassender Impulse – Stichworte: normalisierte Wachstumsdynamik, steigende Ausbreitung der Delta-Variante, sich dem Ende zuneigende, sehr gute Berichtssaison für das zweite Quartal, lauter werdende Tapering-Diskussion – setzte sich der Aufwärtstrend bei Aktien aus den Industrieländern fort. Negative Nachrichten sorgten allenfalls für kleine Rücksetzer, die von den Investoren als Kaufgelegenheiten angesehen wurden, da Aktien generell gut unterstützt bleiben, auch wenn die Luft für weitere Anstiege dünner wird. Hingegen waren die Börsen der Schwellenländer phasenweise ein Spielball der Diskussion um eine verschärfte Regulierung in China. Neue Gerüchte und Ankündigungen belasteten vor allem die Emerging Markets-Indexschwergewichte aus dem asiatischen Technologiesektor. Nach den starken Kursverlusten haben zuletzt erste Erholungstendenzen eingesetzt, eine generelle Entwarnung kann aber noch nicht gegeben werden. Dennoch können zukünftig daraus aber auch durchaus taktische Opportunitäten entstehen.

Rohstoffe: Wachstumsabschwächung eingepreist

Mit den schwächeren Konjunkturdaten und den neuerlichen Anstiegen der Neuinfektionszahlen mit dem Corona-Virus kamen die Rohstoffpreise zuletzt unter Druck. Vor allem die konjunktursensitiven Rohstoffsektoren Industriemetalle und Energie waren betroffen, aber auch die Edelmetalle konnten sich dem Abwärtstrend nicht entziehen. In diesem Zuge hat sich der Goldpreis weiter von den US-Realzinsen abgekoppelt, sodass die Unterbewertung des Edelmetalls weiter zugenommen hat. Für einen Einstieg in den Edelmetallsektor ist es nach Ansicht des UIC aber noch zu früh. Insbesondere die industrienahen Edelmetalle Platin und Palladium sind von der Wachstumsabschwächung betroffen und auch das anstehende Tapering der Fed könnte den Sektor belasten. Der Ölmarkt bleibt bis auf Weiteres im Nachfrageüberschuss. Die OPEC+ wird sich aber zukünftig monatlich treffen und dadurch die Produktion beziehungsweise Reservekapazität häufiger an die Nachfrage anpassen. Perspektivisch dürfte sich die Angebots-Nachfrage-Situation an den Energiemärkten damit sukzessive entspannen.

Währungen: US-Dollar bleibt durch Taper Talk unterstützt

Die Debatte über die Reduzierung der Anleiheankäufe der Fed, die durch das jüngst veröffentlichte Protokoll der Juli-Sitzung nochmals neue Nahrung erhielt, ist weiterhin einer der Haupttreiber der US-Dollar-Notierung. Solange die US-Notenbank in dieser Diskussion weiter ist als andere Zentralbanken (wie beispielsweise die EZB), bleibt der US-Dollar systematisch unterstützt. Anders formuliert: Die Währungen aus Ländern und Regionen, die in dieser Debatte hinterherhinken (wie der Euroraum), dürften eher zur Schwäche neigen. Ein zusätzlicher Treiber für den Greenback bleibt das Risikosentiment. Seit sich die Wachstumsdynamik abschwächt, nimmt die Nachfrage der Investoren nach der US-Valuta (ebenso wie für den Japanischen Yen) aus einem Safe Haven-Gedanken wieder zu, während stärker konjunktur-sensitive Währungen (wie beispielsweise der Euro) tendenziell abwerten.

Wandelanleihen: Schwacher Monat

In den letzten Wochen gerieten die Aktienmärkte zeitweise deutlich unter Druck. Der globale Wandelanleihemarkt wurde insbesondere durch die Region China belastet. Aber auch der regional größte Markt, die USA, zeigte sich schwächer. Die durchschnittliche Aktienmarktsensitivität fiel auf etwa 50 Prozent. Die Bewertungen konnten sich stabil halten und bewegen sich weiterhin im günstig bis fairen Bereich. Zuletzt kamen wieder einige Emittenten an den Markt, insbesondere in den USA, wobei die Neuemissionen gut von den Marktteilnehmern aufgenommen wurden.

Unsere Positionierung

Unsere Positionierung

Stand aller Informationen und Darstellungen:
24. August 2021, soweit nicht anders angegeben.

Neues von den Märkten: September

Neues von den Märkten: September

Konjunktur, Wachstum, Inflation und Geldpolitik – der Monatsbericht „Neues von den Märkten“ informiert Sie über aktuelle Entwicklungen und macht Sie mit unseren Einschätzungen vertraut. Erhalten Sie zudem einen umfangreichen Rück- und Ausblick auf relevante Asset-Klassen.
(Stand: 27. August 2021)