Nachgelesen: Buchtipp von Thomas Bossert

Vier teure Worte

„This time is different“ von Carmen M. Reinhart und Kenneth S. Rogoff

Welche Lehren lassen sich aus der Vergangenheit für zukünftige Finanzkrisen ziehen? Dieser Frage gehen die beiden amerikanischen Ökonomen Carmen M. Reinhart und Kenneth S. Rogoff in ihrem Buch „This time is different“ nach. Wie der Titel des Buchs schon vermuten lässt, liegt für die beiden Autoren die Ursache vieler Krisen in der Annahme, dass diesmal alles anders sei. Reinhart und Rogoff führen in ihrem Buch dementsprechend den Nachweis, dass sich Finanzkrisen eben wiederholen, weil Lehren aus der Vergangenheit nur unzureichend für aktuelle und zukünftige Entwicklungen an den Finanzmärkten genutzt werden.

Auf der Suche nach vergangenen Finanzkrisen und Staatsbankrotten begeben sich die beiden weit zurück in die Geschichte bis hinein ins 14. Jahrhundert. Damals weigerte sich der englische König Edward III., seine Schulden bei mehreren florentinischen Handelshäusern zu bezahlen. Weitere Beispiele zwischen früher Neuzeit und ausgehendem 18. Jahrhundert sind zahlreich: Alleine in Frankreich gab es zwischen 1558 und 1788 acht Staatsbankrotte, und auch Spanien war 1557 und 1647 sechs Mal zahlungsunfähig.

Rogoff und Reinhart untersuchten so über einen Zeitraum von 800 Jahren in insgesamt 66 Staaten die Finanzkrisen. Dazu sammelten sie Daten zu Schulden, Handelsbilanzen, Inflation, Wechselkursen, Zinsraten und Rohstoffpreisen. Der Fokus des Buchs liegt aber deutlich auf den vergangenen 200 Jahren. Denn seit der Goldstandard galt, traten Finanzkrisen zunächst regelmäßig auf. In der zweiten Hälfte des 20. Jahrhunderts dagegen gab es in den reichen Volkswirtschaften nur noch fünf große Krisen. Lediglich die japanische Krise erwies sich dabei als hartnäckig und relevant für den Rest der Welt.

Die Abnahme der Finanzkrisen wiegte die Öffentlichkeit im Laufe der Jahre in Sicherheit. Die Volkswirtschaften galten als robuste Maschinen, die zuverlässig Wohlstand produzierten. Und falls doch eine Reparatur nötig war, verließ man sich auf Zentralbanken und Regierungen. In diesem Sinne schreiben Reinhart und Rogoff: Am Anfang steht immer die Zuversicht. So mündet der Glaube an immerwährendes Wachstum, niedrige Arbeitslosigkeit und stabile Preisen in niedrig gehaltene Zinsen. Billiges Geld allerdings fördert auch das Grundproblem, nämlich exzessive Schuldenaufnahme und letztlich auch die Blasenbildung an den Finanz- und Immobilienmärkten. Mit fatalen Folgen.

Es zeigt sich, dass die die jüngste Finanzmarktkrise mit dem skeptischen historischen Blick anhand verschiedener Indikatoren durchaus vorhersehbar gewesen wäre. So hätten die stark überdurchschnittliche Steigerung bei Immobilienpreisen, die wachsende Staatsverschuldung, eine abnehmende Konjunktur in der realen Wirtschaft und weitere Parameter klar auf eine bevorstehende Krise hingewiesen. Viele Experten ignorierten diese Warnungen jedoch mit der Aussage: „This time is different.“

Der Wert dieses Buchs liegt vor allem darin, dass es die eigene Finanzmarkterfahrung ins richtige Licht zu rücken vermag. So wird schnell klar, dass Staatsbankrotte keine Ausnahmeerscheinung sind, nur weil es in den vergangenen 30 Jahren so wenige davon gab. Die Autoren zeigen, dass diese Periode eine Ausnahme in der weiter zurückreichenden Vergangenheit war. Überhaupt ist dies eine der großen Stärken des Buchs: Es geht nicht um eine einfache Analyse der jüngsten Finanzkrise. Vielmehr erlaubt die Grundsatzbetrachtung der Autoren, auch wertvolle Botschaften für die weitere Entwicklung mitzunehmen und eigene Denkansätze zu hinterfragen. Dazu gehören interessante Details wie:

• 25 Jahre an Datenmaterial sind zu wenig, um die hinter Verschuldungskrisen steckenden Zusammenhänge zu untersuchen.
• Für die aktuelle PIGS-Krise sehr relevant: Im Durchschnitt steigt die Staatsverschuldung in den drei Jahren nach einer Bankenkrise um 86 %. Dabei rührt der Löwenanteil nicht aus den unmittelbaren Zahlungen zur Bankenrettung her, sondern aus den einbrechenden Steuereinnahmen.
• Die Autoren lamentieren jedoch nicht nur über Staatsbankrotte und betrachten diese als unabänderliche Naturgesetze. Sie geben vielmehr auch ganz konkrete Lösungsvorschläge, wie die Schaffung von deutlich mehr Transparenz in Sachen Staatsverschuldung – kein rein griechisches Thema – oder die Einrichtung eines internationalen Rechtsrahmens, um auch staatsübergreifend Kreditverträge durchsetzen zu können. (Das Fehlen genau dieses Rechtsrahmens sehen Reinhart und Rogoff als den wahrscheinlich grundlegendsten Webfehler der internationalen Kapitalmärkte.)
• Durchaus wissenswert und höchst aktuell auch die Diskussion des Konzepts der „Abscheulichen Schulden“. Demnach sollten Anleger, die einer korrupten und kleptomanischen Regierung Geld geliehen haben, von deren Nachfolgern nicht unbedingt eine ordnungsgemäße Bedienung der Schulden erwarten dürfen.

Das Buch, das soeben auch in der deutschen Übersetzung erschienen ist, ist sowohl für interessierte Laien als auch Finanzexperten eine Anregung, die Dinge immer mit der notwendigen Skepsis zu betrachten. Die Autoren sind in der Lage, ihr ganz offensichtlich vorhandenes tiefes Wissen um die Materie mit einer einfach zugänglichen Ausdrucksweise zu transportieren. Daher freue ich mich schon jetzt, den ehemaligen IWF-Volkswirt, Harvard-Professor und Buchautor Kenneth S. Rogoff auf unserer nächsten Risikomanagement-Konferenz am 11. November in Frankfurt erleben zu dürfen.

Thomas Bossert, Geschäftsführer Union Investment Institutional GmbH